如何把游戏、电商、支付攥在手里，是国内互联网巨头们绞尽脑汁想要做成，却始终没有做到的事情。
在新加坡，却有一家公司实现了BAT都没能做到的事情——冬海集团（Sea Group），这个创办于2009年的新加坡互联网公司，通过旗下Garena、Shopee与SeaMoney分别切入游戏、电商与金融这三个领域，成为东南亚地区最有影响力的科技公司之一。
创始人李小冬，这个原籍天津的新加坡华裔，也曾在去年的8月31日，以198亿美元的个人资产，超越海底捞的张勇，晋升为新加坡首富。
李小冬（图源：商业时报档案照）
然而，这个被称为是东南亚“小腾讯”的互联网新贵，虽然勾画出了一个“腾讯+阿里”综合体的美好蓝图，却在半年的时间里遭遇了股价的急速下坠，从巅峰时期的2000亿美元跌至如今的540亿美元。
发生了什么？
01 游戏受阻
冬海集团3月1日发布的财报显示，过去一年，冬海集团的营收总额为99.6亿美元，同比增长了127.5%，净亏损为15.7亿美元，同比扩大了17.9%。
从冬海集团的营收结构来看，游戏业务是支撑起发展的引擎。2021年，冬海集团的数字娱乐业务营收约为27.7亿美元，电子商务和金融服务仍处于烧钱亏损的状态，分别亏损了25.5亿及6亿美元。
Sea2021全年业绩亮点（图源：百川入海 冬海集团公众号）
作为唯一一项具有正现金流的业务，游戏业务的发展，决定了冬海集团中短期发展的可持续性。
不少人形容，冬海集团是腾讯的“干儿子”，这句话从游戏业务的层面来解读，并非没有道理。
冬海最初起家，靠的就是游戏业务。2010年，冬海集团引入了腾讯的投资，旗下的Garena拿到了至关重要的《英雄联盟》在东南亚的代理权，靠此游戏，Garena仅花了两年的时间就实现了盈利。
《英雄联盟》电竞（图源：Sea官网）
此后，腾讯不断向Garena输血，诸如《王者荣耀》、《QQ飞车》等腾讯系的游戏都交给Garena代理，Garena迅速成为东南亚地区最有影响力的游戏公司之一。
从股权角度来说，冬海集团上市之初，腾讯持有月39.7%的股权，是冬海集团的第一大股东，创始人李小冬则持股20.7%。
与腾讯的深度绑定，让冬海集团实现了高速发展，但是也终于在最近一段时间，成为了其股价下跌的诱因。
今年1月，腾讯减持了冬海集团的股权，从21.3%降至18.7%，除此之外，腾讯还有意将具有超级投票权的B类股份转换为A类股份，届时，腾讯在冬海的投票权预计将减少到10%以下。
腾讯宣布减持股权（图源：腾讯官网）
就在此次减持交易的两周前，腾讯还以派息的方式大幅减持京东的股票，持股比例从从16.9%降至2.2%。市场认为，这与腾讯自身的战略收缩有关。 尽管腾讯声称仍将维持在冬海集团的大部分股权，但这还是给市场释放了消极的信号，冬海集团的股价和京东一样应声下跌。
除此之外，与腾讯的绑定，还令冬海集团陷入到了印度与中国互联网企业的纠纷之中。今年2月，印度封禁了一批与中国有关的互联网APP，冬海集团也受到了波及，旗下最炙手可热的游戏Free Fire（一款与和平精英十分类似的“吃鸡游戏”）也在封禁名单之中。
事件发生后，新加坡政府也出面与印度政府交涉，要求印度政府“尽快解决”对Free Fire 的封禁问题。
受此事件影响，冬海集团的股价下跌幅度高达18.39%，市值蒸发约160亿美元。这款游戏在印度被封之所以会引起如此大的市场反应，原因在于冬海集团对这款游戏的依赖程度太高。
Free Fire是Garena唯一一款获得了巨大成功的自主研发游戏，且是Garena目前收入的主要来源。
Garena旗下手游《Free Fire》(图源：《Free Fire》官网)
2021年四季度与全年，Free Fire在Google Play上的月均活跃用户数排名全球第二。印度市场对此贡献巨大，2021年，这款游戏在印度地区的下载量月在6700万，占比接近3成。
目前，Garena还没有其他同等量级的游戏可以与Free Fire相媲美，对于整个集团来说，过于单一的收入结构，令市场对冬海集团的未来发展感到担忧。
02 电商“吞金兽”
2015年，冬海集团试图打造新的业务增长点，推出Shopee电商平台，切入东南亚地区的电商市场。
彼时的东南亚，正好处在移动互联网高速发展的时期，网民数量大幅增长。
《2021年东南亚数字经济报告》显示，东南亚数字经济市场规模有望在2025年突破3600亿美元，到2030年甚至可能达到7000亿至1万亿美元。
东南亚地区整体的用户潜力很大，与欧美、中国、印度这些整体市场相比，东南亚地区国家众多，市场分散，且有着种类繁多的语言、文化、市场、法规和交易体系，对进入此地的企业来说，这是一项不小的挑战。
与此同时，东南亚的电商市场已经雄踞有阿里系的Lazada和京东投资的Tokopeida这两家有着深厚电商基因的大平台，作为一家以游戏起家的公司，冬海并没有什么明显的优势。
东南亚网络经济市场巨大的发展潜力（图源：淡马锡控股，日经新闻）
基于这样的现实条件，冬海集团没有指望可以一招鲜地在所有国家和地区使用同一种运营模式，而是分头出击，在各个区域建立本土团队，建立起了强大的本土化运营能力。
经过数年的耕耘，Shopee已经成为东南亚地区下载量第一的购物类APP，GMV和订单数长期保持着3位数的增长。
尽管如此，就如国内互联网企业面临的“用户天花板”困境一样，冬海集团也将在未来面临用户数量探顶，边际收益减少的问题。
为了维持发展与想像空间，Shopee于2019年走出东南亚，进入更广阔的世界市场。放眼世界，欧美及东亚地区都已有了成熟的电商巨头，Shopee想要复制东南亚地区的成功极具挑战性，因此，Shopee将运营的重点放在了南美。
巴西是Shopee选中的第一个试点，2019年10月，Shopee在巴西上线，还是通过本土化+高性价比的运营方式，仅一个月的时间，Shopee就冲上了下载榜的第一名。目前，Shopee在巴西的市场份额已经超过了本土电商平台Mercado。此外，Shopee的业务也已经延伸至墨西哥、智利、哥伦比亚、阿根廷等国家。
Shopee在巴西APP市场名列前茅（图源：JJ茶室）
新兴互联网企业挑战现存霸主的方式都有些类似，Shopee也是靠着补贴、低价的策略，通过深耕爆款品类吸引消费者，从而打开市场。这需要大量的资金投入，为了支持其业务的快速扩张，去年9月，冬海集团曾以售股方式融资60亿美元。
如此快的扩张速度，造成的后果是物流、运营成本的大幅上涨。尽管目前Shopee的营收数据表现不错，各个区域的市场份额也在逐步提升。但目前Shopee仍未取得盈利，相反，冬海集团从游戏业务获得的利润几乎都被电商业务亏损殆尽，冬海集团的电商业务，仍然是一个巨大的“吞金兽”。
03 未来会怎样？
游戏业务承压、高昂的扩张成本以及与腾讯的深度绑定，是目前冬海集团在业务发展层面的限制因素。
在愈发动荡不安的全球市场，相比于发展远景，资本更为关注企业的盈利能力，冬海集团远超预期的亏损状态，造成了现阶段股价的“跌跌不休”。
目前，冬海集团正在积极培育其金融业务，以SeaMoney打通游戏与电商业务之间的联系。2021年财报数据显示，SeaMoney 产品和服务的季度活跃用户达到4580万，同比增长 89.7%。
SeaMoney2021年业绩亮点（图源：百川入海 冬海集团公众号）
尽管目前SeaMoney仍处于亏损状态，但CEO李小冬认为，“SeaMoney将会在明年实现正现金流。”届时将与Shopee一道，为集团的长远发展注入强劲动力。
从整个业务架构来看，“游戏、电商、金融”这三驾马车，让冬海集团初具“腾讯+阿里”融合体的雏形，想像空间仍然很大，如能平衡好盈利与发展之间的关系，冬海仍有乐观的前景。
Sea三大体系（图源：Sea官网）
至于与腾讯的关系，李小冬曾自称是腾讯的学徒，从冬海集团的发展模式来看，无论是产品线还是业务模式，冬海的确有着很强的腾讯的影子。
但如今，冬海的业务框架已经不局限于腾讯体系，其拥有的机会以及面临的挑战也不尽相同。
在谈及Shopee的创业过程时，Shopee跨境业务总经理刘江宏曾在接受媒体采访时表示：“新加坡市场很小，我们不觉得如果其他地区做不好还可以退回来。我们没有退路。”
对于冬海集团来说，可能也是如此。从经营角度来看，此次腾讯减持虽然短期内造成股价震荡，但从长期来看，或将减弱冬海对腾讯的依赖，对于从一个”没有退路”的环境中成长起来的冬海来说，这未必是一件坏事。
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