圖：裕廊集團已建成工業設施占有率 （按產品類型劃分）
租金指數上，2019年末到2022年末裕廊集團工業空間的租金分布較為明顯，商業園區的租金水平以絕對優勢居於最高位，其餘從高到低分別是單用戶工廠、多用戶工廠和倉庫。其中，多用戶工廠租金水平在2022年後三個季度，以每個季度大於2%的增長率在增長，第三季度增長率為2.65%。
從區域分布看，自2019年末到2022年末，多層工廠價格的區域分布呈現北部最高，從北部向南部、從東部向西部遞減的價格形態。多層工廠在新加坡北部的價格水平是最高的，在東部和中部的價格水平不相上下，2022年第四季度，多層工廠中部的價格高於東部價格。價格水平較低的地區是東北部以及西部地區，其中西部地區一直保持著價格窪地的位置，價格優勢使得大士生物醫藥園等眾多工業園紛紛入駐西部，裕廊工業園和裕廊化工島也同樣選址西部。
圖：裕廊集團工業空間租金指數（2012Q4=100）
新加坡「摩天工廠」運營模式：
「REITs+PE」雙基金模式
（一）開發背景：產品發展成熟，REITs市值占比15%以上
REITs，英文全稱Real Estate Investment Trust，意為房地產信託投資基金，作為一種上市工具，REITs通過投資於創收物業組合，向租戶收取的租金，減去費用後定期分配，為基金單位持有人提供穩定的收益。
REITs主要有四大優勢，其一，REITs可以從租戶方收取租金為投資人提供穩定的回報。其二，REITs對合格的單位持有者在分配環節具有免稅或稅收優惠政策，對於個人投資者（包括本地和外國個人投資者）的股息收入免徵所得稅，對於外國非個人投資者（即外國機構投資者）徵收稅率由20%減免至10%。其三，作為投資組合的多樣化工具，REITs風險略高於債券，回報略低於股票，為持有者所承擔的風險提供有競爭力的投資回報。其四，REITs是一個很好的對沖通貨膨脹的工具，通貨膨脹時，房地產和房地產證券的價值也會上升，REITs可以被視為固定收益投資組合的替代品。
新加坡REITs市場開始於1999年，是亞太區域僅次於日本第二大的REITs市場。截至2022年6月底，新加坡共有42支REITs於新交所上市，總市值約為724億美元，占新交所總市值的16.2%，占新加坡總GDP約19.1%。
圖：新加坡及附近地區REITs情況（截至2022年6月底）
新加坡REITs產品發展成熟，以凱德騰飛房地產投資信託基金為例，通過多次併購重組、轉變投資組合、剝離低效資產，回籠資金，反哺新項目開發收購。凱德騰飛房地產投資信託基金（CLAR），自2002年11月上市以來已發展成為新加坡最大的工業REIT，其市值以17.2%CAGR 增長。CLAR通過多次收購商業和科學園資產轉變投資組合，並且加快剝離收益較低的舊資產，將資本循環至收益較高的物業或重建中。
圖：新加坡REITs發展歷程
新加坡對REITs監管制定了嚴格細則，對負債、資產、分紅、投資和投資者各方面進行規制。REITs資產負債率不得超過35%，獲得A評級可以超35%，但不能超60%；至少70%以上的資產需投資於房地產和房地產相關領域；每年90%以上的租金收入用於分配，則可免收企業所得稅；持有資產時，可持有部分股權，不必持有全部股權，可部分從事房地產開發以及投資未完工房地產項目；投資者公積金普通帳戶中投資儲蓄的35%可用於投資REITs。
圖：新加坡REITs監管細則
（二）運作模式：「REITs+PE」雙基金模式，CLAR年均增長率約17%
凱德集團採取「REITs+PE」雙基金模式，對公司資產進行輕盈擴張。一般對處於培育期的項目採取房地產私募基金PE進行投資，這類項目往往是高收益伴隨高風險，而私募基金的募資主要來源於機構投資者，抗風險能力較強，有能力投資培育期項目；對處於成熟期的項目，則採取REITs模式為主要的投資方式，私募基金將項目培育成熟後，可以優先進入REITs以此完成退出，可以認為REITs為PE提供了良好的退出通道。由此，「PE先培育，REITs後接手」的雙基金運作鏈條形成。
圖：「REITs+PE」雙基金模式
目前，凱德集團旗下共管理6支上市房地產投資信託基金（REITs）和商業信託，以及20多支私募基金。6支REITs分別是凱德綜合商業信託、騰飛房產投資信託、雅詩閣公寓信託、凱德中國信託、騰飛印度信託和凱德商用馬來西亞信託。
圖：凱德集團REITs運作模式
其中，騰飛房產投資信託CLAR由凱德騰飛產業信託管理有限公司管理。CLAR在新加坡交易所（SGX）上市，投資人可以在新加坡中央存管（私人）有限公司開設證券帳戶，通過基金經紀人在新加坡交易所購買或出售。根據首次公開發行價格每單位0.88新元計算，截至2020年12月31日，CLAR的收益率為16.7%；根據2020年12月31日收盤價2.98新計算，收益率為4.9%，與市場上的其他投資產品相比更勝一籌。CLAR的年度財務期自1月1日起至12月31日止進行計算，從2020年起，分派時間是每年6月30日到12月31日，每6個月進行一次定期分配。
（三）產品分類：商業園區REITs市場價值高，工業園區相對弱勢
凱德騰飛房產投資信託基金（CLAR），作為新加坡第一家也是最大的上市商業空間和工業房產投資信託基金（REIT），重點關注發達市場的技術和物流資產，重點布局三個領域——商業空間和生命科學園區、物流工業園區、工業和數據中心。截至2022年12月31日，CLAR在三個重點領域擁有228項資產，其中有95項資產坐落於新加坡。
圖：凱德騰飛房產信託基金項目新加坡分布圖
商業空間和生命科學園區處於政府規定的區域範圍內，擁有企業總部（HQ）和研發（R&D）集群，設置研發和高科技企業社區，並配備了餐飲、託兒中心等生活、教育業態。
物流園區主要位於機場和海港附近，方便用戶前往新加坡的主要交通樞紐。CLAR在新加坡的物流資產類型包括倉庫和配送中心，倉庫形態多為大部分為單層或多層廠房，且設有運輸坡道，或帶有重型載貨電梯，配備高荷載的樓層地面和高層高的樓層空間。
工業和數據中心包括工業物業和數據中心。工業物業提供從清潔工業和輕工業到一般工業和特殊工業的廣泛工業業務，工業園區具備現代化的園區外觀，以堆疊廠房形態作為工業製造空間，配備高功率的生產系統能夠滿足一般製造活動的業務需求。工業物業多位於城市主要住宅區附近，便於吸納周圍勞動力；數據中心則處於數據處理需求較為集中的中心區域，便於存放信息技術（IT）設備。
根據凱德集團官網相關數據，CLAR在新加坡REITs業務三種項目類型中市場前景最好的是商業和科技園區，且位於城市邊緣地帶的資產比位於島嶼的資產價值高出約1.6倍，截至2022年12月31日止六個月的CLAR價格達到每月每平方米452元人民幣。工業和數據中心、物流園區的基金市場相對弱勢，CLAR價格總體上僅是商業和科技園區二分之一到四分之一。
圖：截至2022年12月31日止六個月的CLAR租金情況
（四）項目分布：輕工業上樓成趨勢，REITs項目工業上樓項目占比七成
根據凱德集團官網的相關報告，CLAR投資的工業項目中有約70%屬於工業上樓產品，且大部分為輕工業上樓，其他涉及電氣製造、半導體行業等高端工業。
以「層高大於等於4層，且容積率大於等於2.5」為工業上樓項目篩選標準，對工業上樓項目的REITs數據進行分析。凱德騰飛房產信託REITs在新加坡工業上樓項目購買時間大多分布於2004-2006年間，產品形態多為4至7層工業建築，大部分項目已全部出租。
從項目數量上看，集團2022年相關報告顯示的42個工業項目中，工業上樓項目有29個，占工業項目總體比重69%；從項目建築面積來看，工業上樓項目的建築面積共計76.5萬平方米，占工業項目總建築面積比重達82%；從項目市值來看，工業上樓項目總市值共計106.5億元，占工業項目總建築面積的比重達到66%；從項目的出租率來看，工業上樓項目平均出租率高達90.3%，與工業項目整體平均出租率91.1%不相上下，基本持平。
表：凱德集團「工業上樓」REITs項目一覽表
結語
新加坡「工業上樓」項目受市場和政策雙輪驅動成型。產業類型選擇隨國際形勢和當地發展狀況，從勞動密集型升級為資本和技術密集型，再到知識密集型。項目開發以政府主導轉變為市場驅動。廠房空間縱向發展，實現從大型低密度廠房到多層廠房，再到斜坡式廠房的蝶變，形成高層堆疊式廠房的產品形態，容積率不斷提高至2.5以上。國家提供重點政策支持，政府土地出讓計劃GLS對土地開發進行精細精準定價，對土地租金周期性靈活調整，對用途變化的土地徵收發展稅，以此抑制投機行為。土地強化津貼LIA對受助人進行獎懲並舉，補貼工業企業因提升容積率而產生的各階段開支，對未達標者實施「降低出讓年限」的懲罰。
新加坡「摩天工廠」有B1、B2兩種不同的工業模式，兼具工業空間和附屬空間。B1模式適用於清潔工業和輕工業，B2模式適用於一般工業和特殊工業，工業和附屬用途空間比例為6：4，混合業態有利於增強員工的職住平衡。空間開發分為單用戶和多用戶兩種開發模式，單用戶開發的工業空間允許轉租，但不允許分層細分，而多用戶開發可以進行分層細分，但要保證工業單位最小面積達到150㎡。產品市場方面，高層廠房2022年第四季度高層廠房占有率達到76.8%，占有率居第二，價格水平居第三。多層工廠價格的區域分布呈現北部最高，從北部向南部、從東部向西部遞減的價格形態。
