新加坡冬海集團 （Sea）正面臨兩難：旗下電商平台蝦皮購物 （Shopee)必須持續投入資源，才能抵擋中國TikTok電商 (TikTok Shop) 和拼多多的攻勢；與此同時，集團又希望借人工智慧（AI）開闢新的增長空間，但這意味著更多資金投入和新的盈利壓力。如何在守住電商市場、發展金融科技業務和進軍AI之間分配資源，避免擴張過快而拖累盈利，已成為集團下一階段最關鍵的考驗。
冬海集團 （Sea）前天公布其第三季業績，表現不俗，營收同比增長43.4%至86億美元（約112億新元），凈利增長34%至約6億5325萬新元，蝦皮更創下歷來最佳季度盈利。不過，集團調整後息稅折舊攤銷前盈利（Adjusted EBITDA）為12億1070萬新元，低於分析師預期的12億8700萬新元，股價前天下跌1.5%。
盈利落後預期已添愁緒，而投資者也要擔心集團必須同時應付電商競爭和 AI 擴張兩場昂貴的戰役。
既要抵禦 TikTok 電商的強攻和來贊達的巧取，本身又覬覦 AI熱潮的紅利，新加坡冬海集團必須能收能進，繼續保持增長。
2009年由中國新移民李小冬創立的冬海集團，最初以遊戲業務Garena起家，2015年推出蝦皮進軍電商，隨後發展SeaMoney（現稱Monee）金融科技業務。三者形成互補：Garena提供盈利，蝦皮帶來消費者和商家，Monee則提供支付及信貸服務。
疫情推動集團高速成長，但2022年利率上升、投資者轉趨重視盈利，集團遂大規模裁員、削減成本，並退出部分市場，2023年首次錄得全年凈利。如今，它又面對新一輪擴張與盈利之間的取捨。
蝦皮領先優勢受考驗
蝦皮第三季營收增長41.3%至79億3000萬新元，商品交易總額（GMV）增加23.3%至516億1000萬新元，調整後EBITDA增長44.7%至3億5000萬新元。
根據新加坡市場研究機構墨騰創投（Momentum Works） 《2026年東南亞電商報告》，蝦皮去年GMV達1081億6000萬新元，占區域市場53%；中國位元組跳動旗下的國際電商平台TikTok 電商（TikTok Shop）為592億8000萬新元， 印尼電商平台托科佩迪 （Tokopedia）為117億新元，這兩者合計約占35%；阿里巴巴旗下 來贊達 （Lazada）則占11%。
TikTok 電商的威脅不只在價格。它通過短視頻、直播和網紅內容刺激消費，把購物變成娛樂體驗。2023年收購托科佩迪控股股權後，其區域競爭力進一步增強。
美國全球性管理諮詢公司貝恩（ Bain & Company ）常駐新加坡的合伙人Willy Chang日前告訴新加坡《商業時報》，東南亞電商競爭正從折扣補貼轉向用戶參與度和精緻內容。這恰恰是TikTok的強項。
蝦皮因此擴大視頻和直播購物，推出VIP會員計劃，並投資物流、訂單處理及即時配送服務。不過，李小冬在業績電話會議上坦言，各市場的會員計劃和基礎設施投資進度不同，目前難以判斷何時方達高峰。他仍預計，蝦皮調整後EBITDA相對於GMV的比率將逐年改善。
另一威脅來自中國的拼多多。星展集團研究部分析師米塔爾 （Sachin Mittal）估計，其低價和免運費策略可能衝擊蝦皮在新加坡、馬來西亞、泰國和菲律賓約10%至13%的GMV。 不過，拼多多商品多從中國發貨，配送需兩至四周；蝦皮則憑藉覆蓋各市場的當地物流網絡，提供更快捷的配送服務。
來贊達則轉向品牌和較高價值商品，在新加坡、泰國及菲律賓取得進展。蝦皮必須同時應付TikTok的內容優勢、拼多多的低價攻勢和來贊達的品牌定位，守住市場也意味著持續投入。
AI是新增長引擎，還是新負擔？
冬海集團也希望把AI從內部工具發展成新業務。目前，集團已將AI用於商品推薦、廣告、客服、物流和金融服務，並探索將AI技術對外商業化，向其它企業提供AI模型、軟體及部署工具。
李小冬在前天的業績會議上強調，集團無意大舉興建數據中心；只有在回報合理時，才考慮為客戶投資專屬計算資源。 他認為，AI模型的代幣（token）價格持續下跌，將降低其它企業採用AI的成本，也為冬海集團向外部客戶提供AI服務創造更多商機。
這比投建數據中心、直接與亞馬遜雲端服務（AWS）等巨頭爭奪雲端基礎設施市場審慎。
不過，東亞科技巨頭競相投入AI，背後都有一個共同難題：建設算力、採購晶片和擴充數據中心都需要龐大資金，但能否將這些投入轉化為足夠的收入和利潤，仍有待驗證。 美國經濟與政策研究機構羅迪姆集團（Rhodium Group）估計，中國阿里巴巴、騰訊和百度2026年上半年這方面的資本開支合計2080億元人民幣（約377億新元）。騰訊第二季資本開支同比增加一倍以上至527億8000萬元人民幣，凈利卻只增長0.7%，自由現金流也轉負。
阿里巴巴截至6月底的季度凈利同比下跌75%。執行長吳泳銘說，按目前平均毛利率計算，公司預期AI相關資本開支三年內回本。
日本軟銀集團也大舉押注AI，包括投資OpenAI及數據中心項目，但截至9月底的季度凈虧損達1.1萬億日元（約91億新元）。 其中一筆37億美元的虧損，涉及公司此前為AI數據中心設備支付的預付款。由於相關項目後來調整，部分預付款因此無法收回或須作減值處理。
韓國也正動員近1.2萬億美元，發展半導體園區和AI數據中心。路透社昨天報道，外國投資者10月從亞洲七個市場凈撤資497.7億美元，創6月以來最大單月流出，AI投資回報的不確定性是市場憂慮之一。
Monee或獨立上市
除了AI，冬海集團也考慮讓其金融科技業務Monee獨立上市。該業務第三季營收增長64%至20億8000萬新元，調整後EBITDA增加15%至3億8740萬新元，貸款未償還本金同比增長60%至163億8000萬新元。
李小冬表示，獨立上市可能在未來一至三年內進行，讓Monee更靈活籌資及拓展集團生態圈以外的市場，但仍會與蝦皮保持緊密合作，繼續為後者提供支付和信貸服務，並藉助蝦皮的平台接觸更多用戶。
集團董事會另批准13億新元股票回購計劃，顯示管理層對前景有信心。然而，回購無法消除眼前的戰略壓力。
冬海集團必須守住蝦皮的市場地位，同時發展Monee、維持Garena競爭力，並尋找AI新商機。蝦皮雖擁有龐大的商家基礎、消費者群體和物流網絡，但領先不再等於盈利可以輕易增長。
分析人士指出，AI或能帶來新收入和效率，卻也可能成為另一場資本競賽。冬海集團真正的考驗，是在不犧牲核心業務、不分散管理層精力的前提下，找到下一輪增長；否則，為了不錯過AI浪潮而投入過多，反而可能削弱支撐集團至今的根基。
